联系汇率制度
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2023年2月20日发(作者：).
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关于香港联系汇率制度的分析与思考
摘要：香港的联系汇率制度究竟该不该存留一直是
一个饱受争议的问题，特别是当1998年的金融危机爆发后，
香港经济受到了极大的影响，虽然香港政府极力维系住了联
系汇率制度，但是对于目前情况来说，我们又该如何看待
它？
本文首先对香港的联系汇率制度的发展和运行进行了
系统研究调查，之后又分析联系汇率制度的利弊。再主要结
合1998年香港保卫战实例，简略的与泰铢保卫战进行分析。
最后对香港联系汇率制度的存留以及维护进一步研究阐述。
关键词：香港联系汇率制度；香港金融保卫战；泰铢危
机等
一、香港的联系汇率制度的产生
香港的货币制度大致可分为三个时期。首先是从1863
年到1935年，香港的货币制度都是银本位，采取固定汇率
制度。后1935年11月，全球白银危机，香港货币制度由银
本位转变为与英镑挂钩，当时是1英镑兑16港元（12/1935-
11/1967）；1英镑兑1455港元（11/1967-6/1972）的固定汇
率制度。之后香港一度与美元挂钩。1972年到1974年，按
照固定汇率与美元挂钩，当时的汇率为1美元兑5650港元
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（6/1972-2/1973）；1美元兑5085港元（2/1973-11/1974），
尔后1974年到1983年，美元弱势，港元改为自由浮动汇率
制度，仍与美元挂钩，在这期间，由于货币及信贷的过度增
长，和投机炒卖等活动致使港元日渐贬值，港元汇率持续走
低。1983年香港政府发布新汇率政策，借此稳定港元，规定
发钞银行必须按照780港元兑1美元的固定汇率制度以美元
交易。从1983年至今，香港汇率制度一直为以78港元兑1
美元的固定汇率与美元挂钩的联系汇率制度。从香港货币制
度的演变，和联系汇率制度的产生过程中，我们不难看出香
港的货币制度和汇率制度其实是两者一体的，密不可分。
二、香港联系汇率制度的运行
香港联系汇率制度实际上属于货币发行局制度。货币的
基础的任何变动必须与外汇储备的相应变动一致。所以说在
联系汇率制度下，香港必须要充足的外汇储备支持。
香港的纸币大部分是由汇丰银行，渣打银行和中国银行
发行的。发钞银行发钞时，按照78港元兑1美元的汇率向
金管局提交美元，金管局也按照相同汇率与之结算。在市场
上，利率也是围绕着不变的汇率上下轻微的浮动。比如，当
港元升值，市面上利率由78：1下降到76：1，人们在银行
用美元换取港币，银行的美元储备量增加，也就是外汇储备
增加，这时银行则会向货币发行当局出售美元，以换取港币
的流入，那么港币就会增加，香港本地利率也就会降低，当
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利率降低时，就反其道而行之。当然，为了减少利率的过度
波动，金管局会通过贴现窗提供流动资金。
三、香港联系汇率的优缺点
香港的联系汇率制度一直持续至今，必然有它的优势。
香港是一个高度开放的外向型经济体，经济增长受外部影响
极大，甚至可以说是一直依赖着外部。所以说联系汇率制度
可以最大程度上减少外汇的风险，在一定程度上为香港的经
济发展提供一个相对稳定和安全的环境。并且选择与美元挂
钩也能加强货币的公信力，同时也能为香港带来更多的机遇。
在之前我们提到的自由浮动汇率制度中，由于部分投机活动，
使港元的汇率下跌，港币大大贬值，所以联系汇率制度在一
定层面上也是缓和了因投机引起的汇率波动。当然联系汇率
制度对于香港货币管理当局来说也是一场大大的考验。
首先，香港货币管理当局已经算是丧失了运用汇率变化
作为经济调节的机制。香港是典型的外向型经济，我们做个
假设，当同为外向型经济的香港的竞争对手货币贬值时，更
多的外资将会选择竞争对手的产品，从而香港的产品竞争压
力便会大大增加，竞争力大大下降。
其次，香港货币管理当局对于利率也是无能为力。香港
的利率几乎就是在汇率上下浮动，并且自我调节的。然而我
们假设香港经济过热，我们需要使经济降温时，我们应该怎
么做？没错，提高利率。可是在货币管理当局对利率不作为
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时投机者尚且虎视眈眈，提高利率之后呢，利率与汇率之间
的空缺，自然会吸引来不少虎狼之辈。
当然联系汇率制度还为香港带来一个不小的风险，就是
信用危机。若港币存款挤兑美元的话，香港很容易发生信用
危机。这里也就进入到了我们即将要讨论的例子―1998年香
港金融保卫战。
四、1998年香港金融保卫战
对于香港金融保卫战，可谓是众说纷纭，有人认为索罗
斯完美完胜，也有人认为他折戟沉沙。那么我们首先来看看
究竟香港金融保卫战是怎么样的吧。
1997年，索罗斯盯住了香港的利率，他的大致策略是卖
空了股市及期市，然后想办法让香港的利率急升。1998年，
索罗斯开始行动，大肆抛售港币，尔后索罗斯又将沽空期指
合约由八月转至九月，准备打持久战。由于香港政府的穷追
不舍，8月25日，索罗斯平仓部分八月合约，同时大量卖空
九月合约。8月27日，索罗斯等现货市场倾巢出动，继续打
压指数。8月28日，恒指期货结算日，虽然抛售有增无减，
但恒指和期指维持在7800点以上，索罗斯损失惨重。9月，
政府继续推高期指价格，索罗斯认赔出局。
当然也有人认为索罗斯并没有损失什么，因为索罗斯一
开始的盈利目标就锁定在做空恒指期货上。1997年香港股市
在泰铢危机的影响下不降反升，这其实国际对冲基金做空恒
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指的建仓期。其实从1997年8月到1998年8月，香港恒生
指数下跌的10000点已经足够索罗斯赚的盆满钵满的了。
以上都是站在索罗斯的角度，那么香港政府在这期间的
应对措施又有哪些呢？首先，在1997年也就是索罗斯的准
备阶段，对于索罗斯的攻击，香港金管局开始一直是以提高
利率来应对的，但是由于香港的汇率制度，这一招显然没有
什么用处。在1998年8月后，索罗斯抛售港币，香港金管
局动用巨大的外汇储备，再加上中央政府的支持，采用“你
抛多少，我就接多少”的应对原则，稳定住汇率，并且将买
入的港币再存入银行，稳定同业拆借率。这一招效果显著，
但是如果能更早使用就不会让索罗斯有可乘之机。
五、香港联系汇率制度的存留
其实考虑这两个例子，我们不得不思考香港联系货币制
度究竟对香港是利大于弊，还是弊大于利。自古以来风险伴
随着利益，在稳定和利益中取舍必须要考虑到当下的情况，
不能忽略目前香港的环境状况。对外而言，美元在国际上仍
是主导地位，其地位短期内也不会被动摇。对内来说，香港
现在民粹主义盛行，社会两极分化严重，而且，香港与大陆
目前仍存在偏见与矛盾，像前几日闹得沸沸扬扬的“打折事
件”，还有曾经的“禁奶令”，所以我觉得香港和大陆仍然需
要多多磨合。这就意味着香港仍然需要联系汇率制度来短期
维系一定的平稳，来支持香港的曲线改革。而且对于金融危
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机，我想说的是，香港的后面还有一个内陆的支持。不过，
我只是认为香港在一定时期能维系联系汇率制度，这个制度
也是需要改革的。
六、维护香港联系汇率制度
对外，在联系汇率制度下，港币和美元密不可分，所以，
美元的状态无疑是对港币有巨大的影响的。可是美国现在自
己也面临着一个困难的选择题：是要让国内经济复苏，还是
要保留美元的国际地位。欧元的崛起，亚洲基础设施投资银
行的成立无形中都给美国造成了不小的压力。虽然说美元的
地位短期内不可动摇，不过也会被分一杯羹。人们对欧元等
其他货币需求加大，必定会对美元的需求减少。如果香港仍
是“百分之百美元储备”，也将面临着重大风险。
对内，香港社会两极分化严重；大量资金也向内陆流走，
香港和内陆的合作也日益密切，可是香港的利率与内地不同，
这就导致了物价的持续走高，特别是房价和食品的价格，再
加上一些国际投资者，占着联系汇率制度的便宜，把香港当
成对冲金的避风港，继续推动物价的上涨，使香港雪上加霜。
结合上述分析，我认为首先香港应该建立民众的信心，
不能让民众对港币失去信心，引来国际上的投机者，造成巨
大损失。其次，不能少了内陆的经济支持，虽然“一国两制”，
但是中央的支持也能增强联系汇率抵御金融危机的实力。当
然，在这样的环境下，香港当局也应该认真权衡联系汇率制
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度的利弊，小心行使权力，不能在思想上过度依赖中央的优
惠政策，逐步完善香港的经济体系。同时，也应该考虑到未
来国际上经济的走势，提前做好应对。
联系汇率制度在目前来说还是有很多的因素推动它的
运行，不过在现在这样瞬息万变的全球经济环境中，以不变
应万变的策略真的存在吗？香港的联系汇率制度仍然需要
日益的完善，而且随着香港与内陆的联系日益紧密，港元与
人民币一体化并不是不可能。（作者单位：成都信息工程大
学）